常山药业：低分子肝素制剂潜力巨大

    投资要点

　　公司未来将形成“药品+服务”高度协同的战略布局。我们预计，药品方面，公司将以肝素为中心，糖尿病药、抗肿瘤药为两翼持续丰富产品线，医疗服务方面，公司目前已经切入血透这一巨大市场，未来在政策放开时有望在全国实现100家以上血透中心的广泛布局，同时，公司紧密围绕有血透需求的肾病及糖尿病（往往并发肾病）患者，有望进入上述领域的专科医疗服务领域，实现专科慢病管理。

　　低分子肝素制剂在我国仍有巨大市场空间。低分子肝素制剂是典型的刚性治疗和一线用药，具有较强学术性，其对应的每一个适应症都不存在过度用药的情况，行业复合增速超过20%，未来也绝对不会受到医保控费的影响。低分子肝素新进入基药目录（2012版），在招标大年下有望充分享受政策红利，逐渐形成对普通肝素制剂的替代将产生近百亿元的增量市场。独立血透中心审批放开、大病保险制度推进等因素将释放我国巨大的血透刚需，有望新增加1.8亿支肝素制剂需求，预计对低分子肝素制剂的需求在30亿元。首仿药达肝素在血透抗凝、心内科不稳定性心绞痛等适应症领域相比其他低分子肝素制剂更具优势，公司单独成立了销售队伍对达肝素进行差异化学术推广，目前看招标进度和放量均超出此前预期，未来有望成为继万脉舒后的另一个重磅品种。

　　布局多个潜力品种，为公司后续发展奠定坚实基础。西地那非预计今年年底获批，明年上市销售。一类新药艾本那肽已经获得I/II/III期临床试验大批件，有望于2018年上市，是具备20亿元潜力的重磅品种。公司研发产品线丰富，预计还包括胰岛素衍生物、抗肿瘤、抗凝血等多个重磅品种，为公司后续长期发展打下基础，产品结构持续优化。

　　以血透中心为切入点，未来将进入医疗服务领域。公司第一家血透中心预计3季度开始营业，我们预计政策放开后，公司将在全国范围内建立血透中心，长期看数量有望超过100家，并有望与国内外血透产业链企业实现多种方式合作。我们预计，公司还将通过并购，进入医疗服务新领域，公司已经成立了子公司久康医疗投资专门用于并购，我们预计，从协同性角度考虑，肾病、糖尿病等与公司现有、未来药品及血透相关领域的医疗服务公司有望是公司并购的方向和目标，届时有望形成上述领域集药品、血透、慢病管理与医疗等多位一体的产品+服务，具有其他企业不可比拟的优势。

　　我们预计公司2015～2017年净利润分别同比增长32%、36%和34%，实现EPS分别为0.93元、1.26元和1.69元，当前股价对应2015年PE57倍，估值合理，考虑新产品即将上市和预期未来原料药、制剂实现规范市场出口带来的巨大空间，血透业务长期看潜力巨大，且医疗服务领域的外延式并购有望超预期，维持评“强烈推荐”投资评级。

　　风险提示：新产品获批进度和销售推广低于预期。